印刷與包裝行業(yè)的盈利取決于成長與周期、政府與市場、成本與收入三大博弈。 

　　博弈一針對行業(yè)的投資邏輯：印刷行業(yè)屬于成長性行業(yè)，利潤主要是由需求決定；包裝行業(yè)屬于周期性行業(yè)，利潤主要是由毛利率決定。博弈二針對印刷行業(yè)需求的主導(dǎo)因素：出版印刷、票據(jù)印刷和煙標(biāo)印刷三大細(xì)分板塊的需求分別由市場主導(dǎo)、政府與市場共同主導(dǎo)、政府主導(dǎo)。博弈三針對包裝行業(yè)毛利率的決定機(jī)制：毛利率的變化取決于成本和收入在周期上的振幅差異和時點差異。

　　印刷業(yè)：成長有限，看好煙標(biāo)

　　出版印刷需求由市場主導(dǎo)，增長速度低于5%；票據(jù)印刷需求由政府和市場共同主導(dǎo)，增長速度與GDP 同步；煙標(biāo)印刷需求由政府主導(dǎo)，增長速度在8%左右。因此，印刷業(yè)的投資機(jī)會來自政府主導(dǎo)的需求增長：一是彩票市場的發(fā)展；二是卷煙行業(yè)的整合。

　　包裝業(yè)：板塊輪動，機(jī)會長存

　　成本和收入在周期上的博弈結(jié)果是：紙包裝行業(yè)的毛利率主要來自于周期振幅的差異，而塑料包裝和金屬包裝行業(yè)的毛利率主要來自于周期時點的差異。短期來看，金屬包裝和紙包裝的防御性品種具有投資機(jī)會；長期來看，包裝龍頭將受益于產(chǎn)業(yè)鏈延伸和行業(yè)整合。

　　投資建議

　　我們給予行業(yè)“中性”評級，并認(rèn)為周期內(nèi)外存在著長期和階段性的投資機(jī)會。長期的投資機(jī)會來自行業(yè)整合，推薦永新股份和勁嘉股份，建議關(guān)注東風(fēng)股份和鴻博股份；短期的機(jī)會來自成本下降，推薦萬順股份、上海綠新和麗鵬股份。

　　報告的創(chuàng)新點

　　在印刷與包裝產(chǎn)業(yè)屬性復(fù)雜和投資邏輯不清晰的背景下，我們開創(chuàng)了從三大博弈來分析行業(yè)盈利和投資邏輯的研究體系，并對核心觀點進(jìn)行了詳實的理論闡述和嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶嵶C檢驗。

　　風(fēng)險提示

　　經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下滑、原材料價格反彈。